程久龙
宜昌交运上市已然进入倒计时。10月19日，宜昌交运发行价格确定为13元/股，对应市盈率为20.31倍，募资将达4.355亿元人民币。
事实上，这家地处湖北宜昌的客运企业于今年6月份成功过会以来，一直令湖北业界颇感意外。“虽然宜昌交运能率先上市，但它并不是我省规模最大的客运企业。”湖北省交通厅一人士说。
但宜昌交运此番上市的时点，则令投资者深感担忧。事实上，已经开通的宜万铁路和明年即将通车的汉宜高铁，将对宜昌交运的东西两条核心线路形成夹击之势，而这正是公司最主要的利润来源。
不止于此，随着国内汽车市场过去两年高增长的止步，业界普遍预计汽车销售行业将步入增长放缓期——而汽车销售正是宜昌交运的另一大主业。“客运业务面临铁路夹击、汽车销售面临行业放缓风险。选在此时IPO，宜昌交运似乎是在‘抢跑’上市。”武汉一位了解该公司的业内人士说。
减资一半入股
事实上，宜昌交运并非湖北客运市场的“老大”。宜昌交运招股书宣称，在2009年至2011年的排名居湖北省内道路客运企业第一位。
事实上，无论是湖北多家客运企业还是行业主管部门的消息都认为，地处武汉的湖北公路客运(集团)有限公司无论是资产规模、客运班线数量、客车数量、客座数还是一级客运站数量均高于宜昌交运。“宜昌交运的上市，之所以走在前列，在很大程度上得益于顺利的企业改制。”湖北省级交通行业主管部门人士分析，湖北省实力较强的几家客运企业，大多是国企背景，其改制过程利益诉求各异、阻力不小。
宜昌交运前身为宜昌交运集团有限责任公司(下称“交运集团”)，1998年由宜昌市宜通运输集团有限责任公司与宜昌市恒通运输公司新设合并成立，出资人为宜昌市国有资产管理局。
2006年交运集团由国有独资公司改为国有控股公司，同时向管理层增资入股。其招股书显示，其2006年5月进行的改制，沿用了截至2005年6月30日交运集团评估净资产值19747万元。特别值得关注的是，其中需要支付职工安置及改制费用被认定为13885.05万元。
根据宜昌交运集团的改制方案，剔除职工安置及改制费用后，宜昌交运集团的净资产锐减至5861.95万元，同时，原股东以改制期间的部分净利润138.05万元投入交运集团，合计6000万元作为国有出资。
2006年5月18日，交运集团召开董事会审议通过了将公司注册资本由 12000万元调减至 6000万元——减资一半。作为关键一步，这为后续管理层入股做好了铺垫。地方政府支持力度之大可见一斑。
在此基础上，交运集团管理层开始增资入股。包括董事长董新利在内的160名管理人员，以每股1元的价格，增资2000万元人民币。交运集团的注册资本随即由6000万元上调至8000万元。至此，管理层合计占股25%。宜昌交运的改制当时也被视为宜昌市国企改制的典型。
两大主业受压
尽管上市之旅颇为顺利，但宜昌交运的两大主营业务——客运市场和汽车销售所面临的成长性风险，也令投资者关注。
前述湖北省交通厅人士表示，目前湖北省内运量最大的，还是以省会城市武汉为中心的运输半径，该市场绝大部分被省客集团所占据。相比之下，宜昌交运的主要优势在以宜昌为中心的客运市场。
“相比较武汉为中心的客运市场，宜昌周边线路的客流与规模相对偏低。”同处湖北的另一家客运企业人士透露。而客运行业的地方性政策壁垒，也令市场拓展步履维艰。
宜昌交运董事长董新利在10月20日网上路演时曾坦言：“道路客运企业的旅客运输具有一定的经济半径，客运站点建设及线路许可必须服从城市规划，办理行政许可，涉及跨省的线路还需省级交通主管部门的相互协调，区域性强。”
在此背景下，宜昌交运的客运核心市场被局限在以宜昌为中心的周边地区。但随着两条铁路干线——宜万铁路和汉宜高铁，相继开通。以宜昌为中心的水路、道路客运业务，将面临空前挑战。
宜昌交运招股书披露的毛利润构成中，来自客运业务的毛利占比高达80%，为公司最主要的利润来源。“宜万和汉宜两条铁路，正好是以宜昌为中心的运输半径，贯穿东西，其线路与目前宜昌交运道路、水路东西两条主干道有着极强的替代性。”前述湖北交通行业人士分析。
事实上，宜万铁路对于宜昌交运水运市场的影响，已然显现。宜万铁路线路全长377公里，途经宜都、长阳、巴东、建始、恩施、利川至万州。这与宜昌交运在水路上宜昌—巴东、宜昌—万州航段造成直接竞争。
受此影响，自去年12月宜万铁路开通以来，宜昌交运水路客运航行里程较2010年同期37.48万公里下降了30.55%，同时收入较2010年同期3131.68万元下降了7.75%。
更大的挑战，则是即将于明年开通的汉宜高铁。该铁路走向基本与汉宜高速公路平行——而汉宜高速则是目前宜昌交运道路客运市场的主要干线。
据悉，汉宜铁路预计2012年4月左右编组通车，实行公交化运营，每10~15分钟对开一趟列车。设计时速200公里，通车后，武汉到宜昌最快只需1小时36分钟，而目前汽车客运要耗时4小时以上——这对于宜昌交运主营业务的冲击不容小视。
据本报记者调查获悉，武汉到宜昌线路，在目前宜昌交运单个道路运输线路中营收最高。其招股书披露，汉宜高速客运班线产生的营业收入2008年至2011年6月末占公司道路客运收入的比重分别为19.64%、19.80%、15.62%和17.64%。在鄂西区域，要想开辟新线路能够取代汉宜高速的利润贡献，绝非易事。此外，在目前既有业务中，旅游客运业务对宜昌交运的利润贡献很小，发力旅游无疑开拓了新业务。在此背景下，开发早已成熟的鄂西旅游市场，其前景如何尚待观望。
而宜昌交运的另一大主业，汽车销售还将面临市场下滑的风险。业界普遍预计，过去两年汽车市场的高增长难以为继，未来两年汽车销售将步入放缓期。
