公司动态跟踪
我们的观点：
目前叙利亚局势动荡尚未给公司在建项目造成明显影响，我们认为在众多央企中，公司市场化程度较高、对市场反应较灵敏，母子公司管控较强，尽管短期业绩难以超越预期，但未来发展不乏亮点， 无论是印度市场的成功开拓、备品备件的放量、装备业务的拓展还是垃圾处理的推广，都有可能给公司带来较为明显的业绩增厚，我们预计公司2011-2013年EPS分别为1.93、2.39和3.06元，我们的盈利预测并未包含新业务的开拓，我们认为公司当前估值有吸引力，给予推荐的投资评级。
评论：
叙利亚动荡目前尚未对公司项目造成明显影响
从2009年到现在，公司一共在叙利亚签订了3个项目合同，其中2009签订的项目工期32个月，目前已基本完工，2010年签订的两个项目目前在建，合同总金额12.48亿元，仅占公司2010年营业收入的5.2%，目前叙利亚局势动荡尚未给公司相关项目的执行带来明显影响，由于公司海外项目一般采取先付款后建设的方式（工程预付款20%左右），因此，即使未来局势进一步恶化，我们判断给公司带来的影响也非常有限。
合同签订滞后于工程结算致中报低于预期
公司1
上半年公司新签合同218亿元，同比增长46%，其中新签海外合同124.5亿元，同比增长34%。而全球最大的竞争对手FLSMIDTH上半年水泥业务新签合同折合人民币约65亿元（含客户服务），同比减少46.4%。公司在国际水泥工程承包市场的竞争力再一次得到证明同城315投诉产经，虽然公司不会刻意追求市场占有率的提升，但我们认为当公司实力广泛得到认可后，市占率的提升是水到渠成的事。
施工业务毛利率长期不可持续，但综合毛利率仍可维持在15%左右的水平
公司中期毛利率有较为明显的提升，达15.5%同城315投诉产经，较去年同期提升1.61个百分点，从分部业务看，设备制造毛利率达18.63%，同比提升1.64个百分点，而土建业务的毛利率为9.37%，同比大幅提升6.14个百分点，中期土建业务毛利率提升主要受汇率因素的影响，长期来看不可持续，但是装备业务毛利率提升仍有空间，正常的土建毛利率应可维持在5%-6%的水平，我们判断公司全年综合毛利率仍可维持在15%左右的水平。长期来看，由于公司装备自给率目前仍不到40%，而极限应在60%-70%左右，公司装备业务毛利率仍有提升空间。另一方面，08年高峰期新建的生产线将在明年进入替换期，备品备件的销售有望迎来量的突破，而该业务毛利率可达30%以上，因此，也将有助于未来综合毛利率的提升。
国际水泥市场未来新增产能每年7000-8000万、印度市场是公司开发重点
FLSMIDTH预计全球未来每年新增产能在6500（除中国外）万吨左右，我们判断这一预计相对偏保守，首先从了解的情况看，尽管全球经济在复苏过程中有较多曲折，但目前业主的投资信心并未出现明显打折；其次以新兴市场为代表的大部分发展中国家基础设施建设仍然薄弱、人均水泥消费量依然偏低，因此全球范围内的水泥需求仍然较为旺盛，我们预计未来几年全球新增水泥产能应不低于7000-8000万吨/年。目前新兴市场中水泥投资最活跃的地区是印度，每年至少有2000万吨的新增产能，不过印度市场目前主要仍被FLSMIDTH把持，市场占有率高达60%，我们认为，公司改变印度市场竞争格局仅是时间问题，公司的成本优势、多年积累的名誉以及与国际水泥巨头长期较好的合作关系等优势依然存在，由于印度水泥对企业的本土化要求较高，不排除公司未来通过收购本土企业进入市场。
国内业务将受益于市场集中度提高
长期来看，国内水泥市场受需求的制约较大，目前整体市场仍存在产能过剩，因此业内一直期待的政策全面放开仍比较困难，可能更多的还是局部放开，但是，考虑到需求仍在正增长阶段，加之淘汰落后产能产生的替换需求，我们判断总体上十二五期间，公司的国内业务还可保持平稳发展。截止2010年底，国内水泥产能约为20.3亿吨，根据行业协会的预测，到2015年国内水泥的需求在22亿吨左右，新增需求并不大，而目前新型干法水泥产能占比约为85%，到十二五末，新型干法水泥的目标是要达到95%，即需要淘汰的水泥产能在2-3亿吨，因此，我们预测十二五期间，国内水泥需新建产能在2.5-3亿吨左右，年均5000-6000万吨。虽然较十一五期间有明显下滑，但由于对新建生产线的门槛提高，政策鼓励行业的内兼并收购，未来新建生产线的业主将以大型水泥生产企业为主，而
中长期亮点在于非水泥装备和垃圾处理
公司进行相关多元化已是是大势所趋，较早开始了转型布局，未来在非水泥业务上将有颇多亮点，首先是装备制造向冶金工程方向拓展，目前FLSMIDTH业绩增长已经主要来源于冶金工程，公司的部分设备也开始向冶金工程出售，目前国内同类设备主要仍以进口为主，如果公司能够实现进口替代，则是开辟了第二市场。
给予推荐的投资评级
我们认为，在众多央企中，公司市场化程度较高、对市场反应较灵敏，母子公司管控较强，尽管短期业绩难以超越预期，但未来发展不乏亮点， 无论是印度市场的成功开拓、备品备件的放量、装备业务的拓展还是垃圾处理的推广，都有可能给公司带来较为明显的业绩增厚，我们预计公司2011-2013年EPS分别为1.93、2.39和3.06元，当前股价对应的PE分别为11X、9X、7X，我们的盈利预测并未包含新业务开拓的增厚，我们认为公司当前估值有吸引力，给予推荐的投资评级。（国信证券研究所）
