两大痼疾仍难除
2010年9月6日，证监会发审委召开2010年第151次工作会议，万润股份的首次IPO就止步于此。通过检索信息发现，彼时围绕万润股份的质疑集中于三点：业绩波动过快、涉嫌国资流失和关联交易诟病。对比本次修正后的招股说明书(申报稿)不难发现，前两点质疑属历史旧账，对错与否均难以更正；而后一点则属可“改过从新”之处，新版招股说明书(申报稿)中做出了大幅修改。
首先，在业绩波动方面，历史财务数据显示，万润股份2009年实现营业收入4.05亿元，净利润6339.93万元。而2008年公司这两项数据分别高达6.39亿元和9362.43万元，2010年更分别达到7.32亿元和9980.23万元。呈现在图表中，2009年的数据明显成为V形底。
去年，万润股份首次闯关定位于中小板，而今年卷土重来尚不知是沪深主板还是中小板。对此，一位熟谙IPO申请的业内人士指出，尽管证监会并未对中小板上市公司提出具体的业绩要求，但对于一家拟上市公司而言，参考会计年度内的财务数据出现大幅波动是不被看好的。万润股份对此诟病显然无能为力，在其前后两份招股说明书中均归咎于2008年的金融危机对行业整体市场的影响以及公司所在行业反应的滞后性。
被质疑涉嫌国资流失方面，万润股份前身为烟台万润精细化工有限责任公司(下称“万润有限”)，成立于1995年，由烟台万利达实业发展总公司现金出资180万元，占资60%，烟台市供销工业总公司(下称“工业公司”)以土地预付款和固定资产出资120万元，占资40%，此部分资产在当时并未经评估。工业公司是烟台市供销社下属企业，属集体所有制企业。
直到2008年，万润有限已整体变更为万润股份，方才返回对这桩10多年前的出资进行复核。2008年10月，原验资机构对万润有限验资复核后表示：“工业公司在万润有限设立时的设备出资未发现实际价额显著低于公司章程所定价额。”之后，烟台市供销合作社联合社(工业公司的主管机构)出具了相关《说明和确认》，表示移交资产整体作价合理，出资资产足额到位，不存在实物出资实际价额显著低于公司章程所定价额的情形，并确认不存在产权纠纷。
显然，这种先斩后奏的事后追认并不被资本市场看好。就在不久前，存在类似瑕疵的龙马环卫上会被否。
关联交易突击解决
与上述两历史瑕疵不同，关联交易疑云则相对容易解释。
去年的招股说明书(申报稿)显示，万润股份与烟台九点化学制品有限公司(下称“九点公司”)和烟台九目化学制品有限公司(下称“九目公司”)之间存在大量的采购货物、接受关联方提供的委托加工服务、向关联方销售原材料等业务。尽管万润股份并未直接参股两公司，但两公司的股东主要为万润股份的原职工，且处于绝对控股地位。
尽管万润股份并未对外公开首次上会被否原因，但从本招股说明书的修正内容来看，这不失为重要一点。新的招股说明书(申报稿)中，万润股份表示在2010年12月突击收购了九目公司、烟台海川化学制品有限公司(九点公司的控股股东)100%股权。今年上半年的交易数据显示，万润股份与“两九”公司之间已不存在任何业务往来。
鲁银投资(14.75,0.29,2.01%)再被关注
除了万润股份本身外，围绕其IPO过会与否最受关注的莫过于鲁银投资。
自2010年8月27日开始，鲁银投资股价一路飙升，其间几经涨停，至万润股份上会前一交易日(9月3日)，短短6个交易日累计涨42.87%，其间不乏有机构投资者大手笔买入。然而，就在万润股份折戟IPO当日(9月6日)，沪指大涨1.44%，鲁银投资却逆势跌停，之后更是一路狂泻。
招股说明书(申报稿)显示，鲁银投资直接持有万润股份2040万股，以19.74%的持股比例(发行前)位居第二大股东席位，其90%控股的鲁银科技持有万润股份707.20万股，以6.84%的持股比例(发行前)位居第四大股东席位。鲁银投资的2011年中报显示，万润股份所贡献净利润占鲁银投资净利润总额的12.75%。
鲁银投资入股万润股份的过程始于工业公司在1993年从鲁银投资借款1000万。综合来看，鲁银投资获得当下股份的成本价仅为0.5元/股。
万润股份今年上半年基本每股收益为0.75元/股，按其可比上市公司永太科技(26.58,0.28,1.06%)当下约82倍的动态市盈率估算，万润股份若顺利过会后的市场估值约为61.5元/股，百余倍于当初的持股成本。如此，鲁银投资所持股份的市场价值将高达16.43亿元，约占其2010年全年收入的38%。
