积极信号推动 结构性行情重回市场
在隔夜外盘回落的不利因素下，周二两地市场表现可算强势，虽然低开，但指数很快回升，终盘小幅收红。盘中个股相对活跃，未受大盘调整影响。
这几周来市场表现极富戏剧性，在一度击穿前期低点的不利形势下，顽强企稳走高，上证指数步履不大，却不断上行，成交量也同步放大。市场也已经出现了积极变化：自7月中旬以来的行情中，市场几乎没有出现过反弹周期超过5个交易日的反弹，而其中多数反弹是由于技术面的超跌或下行趋势线的支撑而出现，操作性不佳，且每次反弹均遭到了30日均线的明显压制。这一次反弹明显不同，上证指数不仅逾越了30日均线，还快速突破了2450点颈线位，2318和2307两个低点之间距离很近，破位后有效回升，体现出空头陷阱的特征。之前曾阐述，2318点反弹结束后调整所形成的低点，不论其是否创新低，其技术性意义均大于其本身，因此我们对于该位置上的背离应给予充分重视。短期均线已经成功穿越，开始面临中期60日均线的挑战。当然，随着时间的推移，60日均线存在走平甚至向上的可能。阻力固然明显，但并非不可突破，当它被有效突破时，意味着市场可能摆脱今年4月以来的弱势格局。
积极信号推动积极行情
9月下旬以来，越来越多的政策和高层言论显示出积极信号：1、信贷定向宽松的出现。放宽对小微企业的信贷限制;地方债发行试点;总理还强调了政策应根据经济的变化进行预调和微调。2、税改先行，财政政策转向。营业税改增值税将减少中央财政收入4000-5000亿元，能抑制投资冲动，令固定资产投资增速回落，让资源更加市场化地分配，使经济增长质量更加理想。3、地产调控继续。住建部对限购问题的表态和某些地方政府政令的朝令夕改，表明在多重压力下，政策开始松动，但调控依然会持续，但进一步趋紧的可能性大幅降低。4、寻找转型和增长的动力。十七届六中全会，推动文化产业成为国民经济支柱性产业，战略性新兴产业的反复重申与抑制产能过剩并举;政策的阶段性变化有着长远意义，此外CPI的必然性回落和经济指标较强，均令敏感的股市循此脉络出现了新的变化。
由消极转向适度积极或均衡是未来的大概率事件，但市场依然会面临现实的压力：1、经济增长减速的持续。在投资和房地产增速回落的背景下，转型期的困扰便是经济增长减速，周期性特征会出现弱化，但股市的系统性反应依然有效，因此无法寄望于出现大规模的指数行情。2、上市公司业绩面临下调。在未来可预见的1-2个季度内，上市公司的业绩或会出现增速预期的回落，去库存周期和需求的改善都未完成，释放业绩的冲动亦在下降，需谨防业绩地雷的出现。3、资金面总量供给的宽松无法出现，大规模资金推动型行情的条件尚不具备。4、扩容速度未减。近三年是中国资本市场前所未有的高速扩张期，扩容不仅是对资金的分流和消耗，亦是对产业资本的溢价定位，这三年受益最大的不是一二级市场的投资者，而是产业投资者，是产业资本的一轮牛市。
短期以结构性机会为主
笔者认为，当前市场将结构性机会为主，但风险的体现方式却是两者兼而有之，在变数之中寻觅与甄别真正的成长性是长期收益的正道。由于大环境的困顿，使得市场投机性增强，短期超额收益亦来自于此，在市场企稳背景下，热点的特征主要为权重股搭台、中小盘甚至题材股唱戏，关注事件驱动和板块轮动是战术上的选择。
全球经济现不佳征兆 A股恐再承压
周二A股消息面冲突严重，正面消息主要有小微企业减税相关政策及澳大利亚央行减息，负面消息主要有PMI指数弱于预期。这使得全天走势较为“纠结”，最终沪综指涨0.07%报2470.02点，深综指涨0.06%报1041.51点。虽收盘变动极小，但盘中震荡明显加大，成交额也有所放大。
国家统计局和中国物流采购联合会合作编制的10月份制造业PMI由9月的51.2降为50.4，创2009年2月以来新低，且远不及预期的51.8;汇丰10月制造业PMI终值却由9月49.9升为51.0，前几天其公布的初值为51.1。
这两个制造业指数样本不同，这个大伙均知，前者侧重于大中型企业，后者侧重于小型企业，但按理说也不应有如此巨大反差。
在笔者看来，诸多理由(比如扶持小微企业、定向宽松等)只能解释一部分反差，但不能充分地支持如此巨大反差。扶持中小企业其实不知喊了多少年，其间虽有进展，但速度缓慢。如今或者有所改善，但此事也应有个渐进过程，并不会一夜间就发生巨大变化。
关于数据打架一事，投资者也很无耐，惟一办法就是继续看未来几个月数据，最终或能大致地揣摩上述哪一家数据做得相对粗糙，并在将来对其保持警惕。前一阵子，有两个官员因数据泄密获刑，预计未来大机构们“预测”或“研发”的能力就多半会打折，水平也不过如此。
澳大利亚央行昨中午宣布减息，但股市在本周一提前跌了1.59%，周二接着跌1.55%。澳大利亚减息有些提示作用，即大多数其他国家调控进一步趋紧的机会更小，这当然也包括我国，所以此事可认为是利好。不过从另一面看，此事同时提示全球经济趋弱这一事实，所以利好效应打折，这或使上述统计局和物流采购联合会的PMI指数更可信，因澳大利亚经济相对更依赖中国经济。
前一天日本央行大手甩卖日元，也是全球经济不佳预兆，因这说明被“逼急”了，通常来说，较听命于美欧的日本在干预一事上是极为慎重的。
今日A股走势可能较艰难，因周二其收盘后港股杀跌，且刚开盘的欧股再度暴跌。A股虽然常和外盘反做，但通常“过一不过二”，即连续两天中如果外盘维持同一势头，通常第二天不会反做，或只做个半天。
因此在操作方面，如果今日低开高走，机构摆出一副向上的攻势，笔者认为应该趁机抛售，大可不必理会这种强势。今日是反弹的第八天，即使股指能上冲一阵，通常也极难维持，见顶的机会倒有不少。
从常规逻辑看，股指或于2300点一带有较强支撑，因投资者有理由预期政策继续趋松。不过，也多少应提防“黑天鹅”事件，比如我国楼市“意外地”反弹、热钱“意外地”流出以及希腊甚至是意大利债务恶化等。
四季度经济增速仍有下调可能
中国物流与采购联合会11月1日发布的10月份中国制造业采购经理指数(PMI)为50.4%，环比回落0.8个百分点。该指数经历前两月小幅回升后，再次转为下跌，但继续保持在50%以上。
业内人士表示，这反映出四季度经济增速仍有继续下调的可能，但适度增长的基本态势不会根本改变，全年经济增速将保持9.2%左右的水平。
应特别关注需求回落
最新公布的数据显示，PMI指数经历前两月小幅回升后，再次转为下跌，但继续保持在50%以上。
从11个分项指数来看，除产成品库存指数、供应商配送时间指数有所上升以外，其余各指数均不同程度回落，其中，新出口订单指数、积压订单指数、进口指数、购进价格指数回落幅度较大，超过2个百分点。购进价格指数比上月回落10.4个百分点，回落到46.2%。
国务院发展研究中心宏观经济研究部研究员张立群对本报记者分析认为：“10月份PMI指数回落，但总体是平稳的，预示未来经济增速将继续平缓降低。这是因为，3季度，出口和投资都出现了增速下降，企业资金紧张问题日益突出，受其影响，经济增速总体呈降低态势。受需求因素影响，预计未来经济增速将继续平缓下降。”
中国物流与采购联合会副会长蔡进对本报记者说，10月份的PMI数值反映出中国经济运行的两个方面，一方面，这说明当前经济的运行基本保持了适度增长的格局和趋势，回落本身是在前期经济增速过快的背景下产生的，是宏观经济主动调控的结果，全年经济增长仍将保持9.2%左右的水平;另一方面，我们也高度关注这种趋势性的回落什么时候到位，特别应该关注需求的回落，既要稳定出口需求的增长，更要稳定内需的增长，使经济增长能保持稳定性和持续性。
不必对数据过于忧虑
虽然10月份PMI环比出现回落，但在蔡进看来，这并不是一份悲观的数据，其中仍反映出可喜的现象。“50.4%的PMI指数仍然是很理想的，放到横向来比，中国经济增速是全球最快的国家之一，我们要看到，中国经济的稳定增长态势，对当前国际经济的不确定性和波动性起到了很大稳定作用。”蔡进说。
数据也进一步确立了通胀拐点的到来。
张立群分析说，PMI指数中购进价格指数的大幅下降，一方面显示企业成本压力降低，另一方面也可能预示未来受价格预期影响，企业去库存活动将增加。“我们可以做出判断，企业的成本压力在减弱，这说明PPI(生产者物价指数)涨幅的回调已使企业感到变化，这对CPI总的影响是积极的，对一些产品的价格稳定有一定支持，当然这样的支持不会那么迅速和明显。”张立群说。
蔡进认为，大宗商品价格涨幅和水平的下降，使通胀压力明显减缓，现在我们反而应当更加关注价格大起大落的波动对市场的影响，同时也要警惕国际市场价格的不确定性对中国经济的输入性影响。
需警惕外部环境恶化的影响
数据显示，10月份中国的进出口订单指数双现回落，幅度较大，进出口数据不佳也是导致10月PMI出现回落的主要原因之一。业内人士认为，外部环境的恶化对中国经济的影响正在逐步显现。
张立群说，根据商务部此前的调查，出口企业的订单出现了下降，而10月进出口订单指数双双下行，说明这可能预示未来出口增速可能会进一步下降，作为拉动经济增长的三驾马车之一，出口形势不佳进一步反映出四季度经济增速仍可能会继续放缓。
蔡进说，从整个世界经济发展情况看，特别是近期欧盟和美国采取了一系列措施，整个世界经济出现了好转态势，这有利于今后中国进出口的稳定增长，但是，从长期来看，出口可能会慢于进口的扩张，顺差逐渐减少，这将是中国进出口发展的长期趋势，出口型企业要就此进行一些结构性调整。
经济增长面临挑战 “微调”或现定向宽松
中国物流与采购联合会1日发布数据显示，10月份中国制造业采购经理指数(PMI)为50.4%，环比回落0.8个百分点。分析人士认为，经历前两个月的小幅回升后，该指数再次转为下跌，并创下2009年3月以来最低点，反映出四季度经济增速仍有继续放缓的可能性。
从11个分项指数来看，除产成品库存指数、供应商配送时间指数有所上升以外，其余各指数均不同程度回落，其中新出口订单指数、积压订单指数、进口指数、购进价格指数回落幅度较大，超过2个百分点。购进价格指数比上月回落10.4个百分点，回落到46.2%。
针对10月份PMI数据，国务院发展研究中心宏观经济研究员张立群表示，10月份PMI指数回落，预示未来经济增速将继续降低。三季度出口和投资都出现了增速下降，企业资金紧张问题日益突出，受其影响，经济增速总体呈放缓态势。
中金公司首席经济学家彭文生也表示，10月PMI指数较9月下降，意味着制造业扩张强度正在减弱，未来经济增速可能进一步放缓。
事实上，近期一系列数据也凸显出经济增长面临的挑战。国家统计局9月27日公布的工业企业经营数据显示，9月企业盈利增长大幅下降，工业企业扩大再生产的能力降低。此外，国家统计局将于11月9日公布10月份主要经济数据，美林美银经济学家陆挺预测，包括工业增加值、固定资产投资、消费零售总额以及出口增速等在内的主要经济数据均会出现下滑。
其中，出口增速下滑或将成为近期中国经济面临的最大风险之一。由于受到欧美经济复苏中债务与失业问题的影响，外需增长的不确定性较大，美林美银预计，10月中国出口同比增幅将由9月份的17.1%继续放缓至15%。
事实上，这一点在PMI分项指数中也有所体现。10月进出口订单指数双双回落，且回落幅度超过2个百分点，均回落到50%以内。新出口订单指数最近三月明显波动下行，8月份和10月份均在50%以下。
张立群也强调，未来出口和投资增速预计将继续下降。此外，PMI指数中购进价格指数的大幅下降，一方面显示企业成本压力降低，另一方面也可能预示未来受价格预期影响，企业去库存活动将增加。受需求因素影响，预计未来经济增速将继续平缓下降。
尽管经济增长面临诸多挑战，但需要注意的是，10月PMI仍继续保持在50%以上，中国物流与采购联合会副会长蔡进认为，经济适度增长的基本态势不会根本改变，全年经济增长将保持9.2%左右的水平。
此前，社科院和清华大学中国与世界经济研究中心对今年GDP增长速度的预测数据分别为9.4%和9.2%。
同一天公布的汇丰PMI终值数据也显示，10月中国制造业PMI为51.0，高于9月份的49.9，为近5个月以来新高。
汇丰中国首席经济学家屈宏斌指出，汇丰制造业PMI过去三个月来持续回暖，表明对经济增长可能大幅下滑的担忧是缺乏依据的。而10月汇丰PMI终值数据的回升更增加了经济会“软着陆”的依据。
屈宏斌认为，一方面，近期针对小微型企业的财政与金融支持以及降低部分服务业增值税的试点等措施为小企业提供了支持，有助于提振市场信心。另一方面，对于保障性住房以及在建基建项目的信贷支持也给未来的投资增长提供了支撑。加之消费增长仍然充满活力，预期今年GDP增速仍可保持在8.5-9%的水平。
未来经济增长面临诸多挑战也增加了宏观调控的难度，对于未来宏观政策走向，彭文生认为，在经济增长还比较健康，通胀还在相对高位，房地产调控处在关键阶段的情况下，稳健的政策基调不会变，没有全面放松的基础。
屈宏斌也持相同观点。但两位经济学家均表示，结构性放松政策将有助于降低经济大幅放缓的风险，确保经济实现“软着陆”。
10月29日召开的国务院常务会议明确指出，“把握好宏观调控的方向、力度和节奏，更加注重政策的针对性、灵活性和前瞻性，适时适度进行预调微调，保持货币信贷总量的合理增长”。
事实上，近期财政政策已经相当积极，持续出台系列结构性减税政策来支持企业，特别是小微企业的发展。值得注意的是，针对中小企业的定向宽松已经显现出正面影响。
专家表示，预计随着经济增速进一步放缓，未来宏观调控政策将出现定向宽松，定向宽松的领域可能集中在中小企业、保障房及民生方面。
食品价格降了 10月CPI或进一步回落
由于10月份食品价格出现较大幅度回落，对此，机构和业内专家预测，今年10月份居民消费价格指数(CPI)将结束此前几个月维持在6%以上的高位态势，进一步回落，回落到6%以下基本无悬念。
商务部昨日公布的周度数据显示，商务部重点监测的食用农产品(000061)和生产资料价格连续三周继续回落。10月份水产、鸡蛋价格下降较快;其中，国庆节后一周蔬菜价格由涨转跌，蔬菜单周降幅达5%;粮食、食用油小涨，但涨幅不及前两月。前期为CPI涨幅贡献最大的猪肉价格也开始回落。搜猪网的数据显示，猪肉价格连续第7周下跌，10月份的累计跌幅已经达到4.8%。此外，10月份前28天，农业部监测的食品价格环比下跌3.8%。
兴业银行(601166)首席经济学家鲁政委表示，10月份食品价格环比可能在-0.1%附近，为6月以来首次为负。10月CPI同比将落入5.4%~5.6%的区间内，中值5.5%，较9月份大幅下行0.6个百分点。
中金公司首席经济学家彭文生也认为，由于数据显示近期食品价格环比涨幅下降，所以10月份的CPI环比涨幅将向历史均值回归，预计10月份CPI同比上涨5.6%左右，四季度CPI涨幅将逐月下降，年底可能回落至5%以下。交行分析师唐建伟指出，前期对CPI推升作用明显的部分食品价格涨幅开始回落，同时，近期欧美主权债务危机导致国际大宗商品价格回调，也可减轻我国输入型通胀压力，预计10月份CPI同比增幅在5.3%~5.5%之间。
虽然CPI有所回调，但专家表示，未来一段时期内通胀还将维持高位。央行研究局原副局长景学成此前就表示，当前并不存在CPI拐点，通胀水平仍然很高。明年通货膨胀的压力还是很大，通胀走向不是什么拐点的问题，而是一个抛物线，它是缓慢回落的，不要期望它在第四季度立刻就下来。中国国际经济交流中心研究部副研究员王天龙认为，中国目前的通胀问题依然棘手，且短期内很难迅速解决，整体来看，一段时期内通胀还将维持高位。结合近期国际经济形势，新一轮的宽松浪潮很可能于近期出现，国内应该在做好风险防范的同时保持政策的稳健。
“N”型最后一笔 力度超15%
五连阳的出现，得益于政策见底这一预期的实现。在总量政策不变的情况下，预计针对性的刺激政策将陆续推出。我们维持全年“N”型走势的看法，目前正在向第三阶段过渡，四季度指数有望出现15%-20%的估值修复空间。
三大主线把脉政策“利好”
在政策微调预期逐步确立的背景下，短期内政策结构的调整仍将围绕着财政政策、小微企业和区域性三条主线展开，针对性刺激政策仍将陆续推出。
财政政策方面，今年前三个季度财政投资不及预期，而四季度又是传统的财政集中花钱期，预计四季度财政政策将发力，方向应该会集中在两个方面，一是今年前三个季度该投而未投的项目，二是将十二五后续几年必须要干的一些项目提前在四季度开工。同时积极的财政政策还包括结构性减税，尤其是符合产业政策的中小企业以及保障性安居工程。
至于小微企业的扶持政策方面，目前的信贷结构中，大企业实际上不缺钱，中型企业贷款也比较容易，只有小微企业融资非常难。小微企业的针对性扶持政策的出台，成了近期政策和建议重点。10月24日，财政部、国税局发布了关于金融机构与小型微型企业签订借款合同免征印花税的通知;10月25日，中国银监会发布了关于支持商业银行进一步改进小型微型企业金融服务的补充通知。除了前期出台的政策之外，接下来或还将看到支持小微企业发展的一系列政策措施，包括提升政府采购比例、民间投资细则出台、就业创业扶持、法律法规建设、结构性减税等。
区域政策方面，今年以来区域政策出台的频率比去年明显放缓，10月7日和8日，河南和喀什两个区域政策连续出台，这是今年出台的第二、第三个区域政策。接下来出台的区域政策可能会集中在中西部区域，因为中西部城镇化依然具有广阔空间。
总量政策方面，稳定物价仍是首要任务，管理层将适时适度进行政策预调和微调，保持信贷总量合理增长，保证重点项目资金需要。对于近期传言较多的调整存款准备金率问题，我们认为，短期内实现的可能性依旧不大，这也将限制本轮股市走强的高度。
业绩加快减速正在被确认
截至10月31日，A股已有2270家上市公司披露三季报业绩，占全部A股总数的99.5%。根据披露数据，2011年全部A股三季度营业总收入累计同比增长27.17%，剔除金融后增长27.86%;累计净利润同比增长20.46%，剔除金融后增长14.14%;前三季度上市公司毛利率(剔除金融)为7.05%，较去年同期的7.85%下降0.8个百分点，ROE为11.49%，与去年同期的11.58%略有降低。
单季度来看，2011年第三季度全部A股营业总收入同比增长25.3%，剔除金融后增长26.5%;毛利率(剔除金融)为6.1%，低于去年同期的7.1%;ROE为3.7%，低于去年的4.0%。较为明显的是，今年第三季度上市公司净利润同比增长11.5%，剔除金融后仅增长5.9%，而今年第一、二季度净利润分别同比增长24.09%、22.9%，剔除金融后增长22.26%、14.8%，可见第三季度上市公司净利润增速呈现出加速下滑的态势。
分市场来看，2011年前三季报中小板净利润同比增长20.01%，剔除金融后增长19.88%;第三季度单季净利润增长9.95%，剔除金融后增长9.29%。2011年前三季报创业板净利润同比增长16.55%，第三季度单季净利润同比增长4.90%。2011年三季报沪深300成分股净利润同比增长19.71%，剔除金融后增长10.67%;第三季度单季净利润增长11.76%，剔除金融后增长4.30%。
分行业来看，综合、有色金属、建筑建材、纺织服装、食品饮料、商业贸易、农林牧渔的净利润增速均在30%以上，保持了较快的业绩增长;交通运输、黑色金属、公用事业、信息设备和电子的业绩表现较差，净利润增速均为负值。
资金面渐趋宽松
公开市场操作方面，央行连续三周资金净回笼。由于11月份到期资金量较小，10月份的公开市场操作以短期资金回笼为主，以平滑到期资金量。同时，由于2012年到期资金量较小，央行放弃了三年期央票的发行，这为2012年的公开市场操作留足了空间。
随着11、12月份财政存款投放进入高峰期，货币市场流动性将逐渐改善，但由于当前通胀压力仍处高位，预计四季度央行将继续加大公开市场的回笼力度，以维持资金面的偏紧格局，预计7天回购利率将保持在3%-4%区间，较前期有一定幅度的回落。
四季度反弹空间
介于15%-20%之间
我们维持全年“N”型走势的观点，目前已接近第三个阶段，四季度指数有望出现15%-20%的估值修复空间。短期来看，在政策底部基本明确、结构性调整的预期下，前期超跌的低估值周期品种有望出现集体的修复行情。中期的角度来看，前期超跌且符合政策结构性调整和经济转型方向的成长性股票，如电信、电网、计算机、信息化安全、传媒、环保等方面的个股具备长期投资价值。
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