[餐饮]大北农:激励计划夯实业绩底部
2011-11-23 20:24:47   来源：   评论：0 点击：

    事件:
　　公司公告了股权激励方案,拟向特定对象(102人)定向发行2380万股公司股票,占总股本5.94%,行权价格36.71元。行权分三年进行,每年行权比例分别为:40%、30%、30%,行权条件分别为以2010年业绩为基数,2012-2014净利润增长分别为95%、155%、235%,净资产收益率分别为13%、13.5%、14%。期权费用2012-2015年预计分别为6515、6453、3050、726万元。
　　评论:
　　1、行权条件实现难度不大,激励效果明显。根据我们测算以2010年为基准,复合增长率为35%,但是如果以2011年业绩为基准三年复合增长率,我们预计只有27%不到,其中2012年相对2011年只有18%,要低于我们对公司未来业绩增长的预测,从净资产收益率角度看也低于我们对公司未来的预测,即使算上期权费用,以2011年业绩为基准,复合增长率也只有28%左右,因此我们认为行权条件实现起来难度不大,在一定程度上为未来业绩持续增长夯实了底部。
　　2、激励双轨制符合公司业务结构。股权激励的对象集中在饲料板块,而公司上市时自然股东也基本集中在饲料板块。这主要是因为饲料板块分子公司众多,放在公司层面激励,便于统筹规划,形成全国一盘棋。而对于种子和动、植保激励主要放在子公司层面,这对于发展较晚的板块来说,在子公司层面进行激励,手段比较灵活,容易各个击破,使得种子和动、植保能够快速做起来。并且种子、动植保板块相对饲料板块来说子公司数量少,并且业务相对饲料也比较独立,因此激励双轨制的设计符合公司目前的业务结构,能够把激励的效果最大化。
　　3、股本摊薄有影响,但不大。假设激励成功扣除本次期权费用,我们预计11-13年每股收益分别为1.28元、1.68元、2.24元,其中12年受期权费摊销,每股收益下降约0.04元,13年受期权摊销和股本摊薄双重影响,每股收益下降约0.06元,但是由于激励的存在,减少了未来经营的不确定性,因此从经风险调整的收益角度来看,实际上提升了公司的价值,因此我们继续维持强烈推荐-A的评级,一年目标价43元。
　　风险因素:种子推广未达预期。招商证券股份有限公司