[建筑]东方雨虹:减员增效的战略转型
2011-11-30 05:48:42   来源：   评论：0 点击：

    剔除高铁项目(去年占收入的30%多)我们测算今年公司收入增速仍有约50%。原因是高铁项目以防水涂料为主,而防水卷材的收入增速仍可达到50%以上,体现出近年来 “渗透全国”战略下产能及销售网络扩张的成效。
　　主要原材料沥青的市场价格今年2月底开始迅速上涨,之后维持高位。三季度时年初储存的低价沥青基本消耗完毕,因此三季报毛利率环比下降了约1.5个百分点。2010年底公司员工共约2800人,今年中期达到3300余人,因此今年期间费用率大幅提升(三季末同比提升了约5个百分点)。
　　去年6月份投建的增发项目(实施地点有所调整):锦州项目已经投产,惠州项目原计划今年年底投产,我们预计可能延至明年下半年至后年投产。
　　目前防水卷材产能约4500万平米/年,防水涂料7.5万吨,高分子防水材料500万平米,若在建及拟建项目完全达产,产能仍将翻倍增长。
　　公司计划减员增效,未来1年左右时间逐步调整至2500人左右。对此,我们理解为公司对之前“速度制胜”的发展模式的思索:目前公司年收入规模25亿元左右(市场容量官方判断是保有量近700亿元/年),类似去年由高铁等拉动的收入翻倍式增长较难再现,尤其是房地产调控和高铁项目建设高峰已过的背景下。而公司产品议价能力并不强,在高投入、快扩张的模式下,各项费用很容易侵蚀利润造成增收不增利。减员增效可能令未来公司可能在收入和利润的增长上更加稳健。
　　由于高铁项目停工、地产调控及成本、费用上升等的影响,我们下调对公司2011-2012年归属与母公司净利润的预测至1.20、1.71亿元,对应EPS 为0.35、0.51元,目前股价对应2011-2012年PE 为42.23、28.98倍。公司自2005年至今经历了近5年的高速的成长期,就市场占有率而言,未来仍可有较大的提升空间,但就目前的收入规模和公司“减员增效”的战略转型而言,我们认为,未来公司可能会走出更加稳健的成长之路,力求提升利润率水平。我们看好公司长期的成长,短期而言,目前估值基本合理,我们下调公司的评级至“增持”。风险提示:紧缩政策对房地产和基建的影响可令防水材料的需求超预期下挫。华泰联合证券有限责任公司