经济导报财经研究员 王平凤
证监会11月14日晚间公告显示，广西绿城水务股份有限公司(下称“绿城水务”)的IPO申请遭到了发审委的否决。至此，虽然11月才刚刚过半，但本月以来已经有6家公司的IPO申请折戟。
绿城水务主要在南宁市从事自来水生产供应及污水处理业务。公司被否原因众说纷纭，本报研究员仔细阅读了公司拟招股书后分析，公司被否的原因可能包括发起人之一从成立起便在绿城水务大玩资本游戏，低投入高回报被疑“空手套白狼”；公司近三年一期资产负债率水平较高，流动比率极低，公司财务风险极大，同时公司主业市场空间有限。
神秘股东大玩资本游戏
绿城水务系由南宁建宁水务集团有限责任公司(下称“建宁集团”)和上海神亚企业管理有限公司(下称“上海神亚”)共同发起设立，实际控制人为南宁市国资委。2006年6月21日，建宁集团以净资产认购35600万股绿城水务股份，上海神亚以货币资金5400万元认购5400万股。不过上海神亚的身份颇值得研究。
根据国资委《关于进一步规范国有企业改制工作实施意见的通知》相关规定，拟通过增资扩股实施改制的企业，应当通过产权交易市场、媒体或网络等公开企业改制有关情况、投资者条件等信息，择优选择投资者；情况特殊的，经国有资产监督管理机构批准，可通过向多个具备相关资质条件的潜在投资者提供信息等方式，选定投资者。
然而，绿城水务改制设立前，对发起人选定并未通过公开的产权交易市场进行遴选。拟招股书解释称，公司是出于对投资者参股比例、参与经营程度、资本运作经验等因素的综合考虑而选择上海神亚参与发起设立绿城水务的。值得注意的是，上海神亚2006年6月10日才设立，注册资本400万元，即其发起设立绿城水务时刚刚成立11天，而2006年3月23日，南宁市国资委批复绿城水务成立时上海神亚尚未成立。
资料显示，上海神亚股东为华风茂和曹胜，两人在资本市场颇具影响力。2008年4月至今，华风茂担任交银国际(上海)股权投资管理有限公司总经理，交银国际(亚洲)有限公司董事总经理；曹胜自2010年6月以来同样在交银国际(上海)股权投资管理有限公司任职，为副总经理，同时还担任交银国际资产管理有限公司直接投资部董事。如此看来，绿城水务所谓的“资本运作经验”可能是来自于上海神亚的两名股东。
凭借着股东丰富的资本运作经验，上海神亚从成立起便引领和掌握了绿城水务的资本运作，期间也大玩资本游戏。拟招股书显示，上海神亚对绿城水务的5400万元的出资额并非一次性缴清，首批缴款仅为1080万元，第二期出资4320万元直到两年后的2008年8月6日才补齐，而其第二期出资的资金主要来源是温州信德2008年8月5日交上来的股权转让款4300万元。实质是上海神亚在未获绿城水务股权时已将部分股权对外转让，在拿到股权转让款后再对绿城水务缴纳出资。
类似的资本游戏不断上演。如2009年9月，上海神亚以每股1.1945元的价格认购绿城水务6466.67万股，此次增资的资金来源同样是收到的股权转让款。即在增资前的2009年9月10日，上海神亚已将其持有的2866.67万股绿城水务股权转让给北京德信，转让价款为5160万元，每股约为1.905元。2009年5月25日，上海神亚将其拟持有的3500万股绿城水务转让给无锡红福，转让价款6300万元，每股为1.80元。
在这些看似“空手套白狼”的过程中，上海神亚不仅净赚3916万元，还相当于免费获得了绿城水务2400万股，目前上海神亚持有公司5.06%的股权，若绿城水务上市成功，上海神亚必将赚得满盆金箔。同时，绿城水务在历史沿革中出现上述问题，在一定程度上有失规范。
偿债能力受考验
拟招股书显示，公司目前存在较大的财务风险。公司2008 年末到2011 年6 月末资产负债率分别为73.05%、67.44%、74.88%、76.68%，资产负债率处于较高水平且逐年上升。资产负债率一般在40%~60%之间较为合理，因此公司目前面临着巨大的偿债压力。同时，2008 年末到2011 年6 月末公司流动比率分别为0.59、0.42、0.39、0.53，速动比率分别为0.59、0.41、0.38、0.53，均有降低的趋势。流动比率和速动比率均用来反映公司的短期偿债能力，一般流动比率以“2”为标准，速动比率以“1”为标准，低于这个标准说明公司短期偿债能力不强。
其次，截至 2011 年6 月末，公司短期借款为2.45亿元，一年内到期的长期借款为3.64亿元，长期借款为19.7亿元。除少数借款采用固定利率外，公司大部分银行借款利息均将受基准利率变化的影响。为抑制通货膨胀以及促进经济平稳增长，2011 年以来，国家多次上调了金融机构存款准备金率和存贷款基准利率，随着贷款基准利率的不断上升，公司利息支出也不断增加增加。加上公司现在面临的高资产负债率、低流动比率情况，不排除公司上市融资以为缓解现有的财务风险。
此外，有知情人士坦言，绿城水务仅为南宁市提供供水和污水处理，而南宁市场的供水量的可上升空间已经不大，如果绿城水务不开拓别的市场的话，那么其业绩的天花板则指日可待，募投项目产能如何消化也将成为一大难题。但值得注意的是对于一般的大城市公共供水而言，都是由当地政府主导的地方企业负责，别的区域公司想要进入该市场可谓难上又难，进入的政策壁垒和资金代价都会相当之大。因此市场空间有限也成了绿城水务被否原因之一。
